直播：4Q19预览，YY和Huya

2020年2月19日119年第4季预览：YY和Huya•对于即将到来的4Q19业绩，我们预计YY会在线打印，而Huya的顶线和底线都会稍有下降。•YY预计2020年核心收入将保持稳定增长；鉴于虎牙的收入规模已经很大，因此开始面临季节性问题。•维持YY买入并维持Huya持有。研究团队我们最近会见了YY和Huya的管理层。我们更新了有关的收入预测YY和虎牙超过19年第4季度的业绩。YY。我们预计YY Live（非Huya和Bigo）的4Q19收入同比增长5％，付费用户同比增长8％，ARPPU同比下降2％。根据QuestMobile，19年第4季度移动时间花费同比下降18％，而平均移动总MAU同比下降19％。对于20年1季度，我们预计YY Live的收入将同比增长5％，环比下降12％。尽管发生了COVID-19疫情，管理层仍对其运营策略充满信心。该公司还指出，在主机资源方面，与其他短视频平台的竞争有限，因为主机通常无法跨多个平台复制成功。对于Bigo，我们预计19年第四季度收入将连续增长（环比增长18％），而考虑到其在应用Likee和IMO上的用户收购投资，其盈利能力应保持在较低水平。我们预计Bigo将在2020年实现月度盈亏平衡，并在2021年实现全年盈亏平衡。虎牙我们预计，虎牙19财年第4季度收入将同比增长60％，符合市场共识。根据QuestMobile，19年第四季度移动时间花费同比增长36％，而平均移动MAU同比增长6％。尽管业绩可能稳健，但我们预计沪亚的收入增速将在更高的基数下减速（预计在1H20E超过100亿元人民币的年度直播收入，），而在内容/主机的受控投资下盈利能力将继续提高。我们预计20季度1季度，由于互动礼品功能的停用（人民币汇率强劲）抵消了互动礼品功能的不利影响，虎牙的收入将同比增长43％但环比下降3％。另外，从2020年3月8日起，腾讯（700 HK，买入；目标价：475港元，CP：480.20港元）将有资格行使其认购期权，以在现行市场上将对虎牙的投票权提高至50.1％（当前为39.4％）。价钱。我们不考虑这笔交易的可能性，但是我们预计游戏流媒体市场将进一步整合，这将使Huya的盈利能力受益。收益修订。由于ARPPU增长放缓，我们将2020-21E Huya盈利预测下调了2％-4％，使我们也将20-21E YY YY盈利预测下调了-1％。建议。 YY：我们对YY买入评级。我们基于SOTP的目标价维持在86.00美元。主要风险：竞争和用户流失率高于预期。虎牙：我们维持持有评级，维持基于PE的目标价24美元。上行风险：ARPPU较高。下行风险：竞争加剧，更快的用户流失。营业收入刘Liu股票评级PT收益（MM）（人民币元）（MM）（人民币）EPS（人民币）+852 2287 1649估算值年利率下一年年利率下一年年利率下一年YY购买$86.0025,47430,9312,3143,26025.5835.96刘虎牙保持$24.008,30811,0025251,0293.155.02+852 2287 1243注意：Curr Yr表示2019E；下一个年份表示2020E。非GAAP摊薄后每股收益。资料来源：中国复兴证券（香港）有限公司行业动态即时串流体重过轻中性超重 2020年2月19日2中国复兴证券（美国）有限公司和/或其关联公司之一与研究报告中所涉及的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。这份研究报告是全部或部分由美国以外的股票研究分析师编写的，这些研究人员未获得FINRA的注册/资格。请参阅附录A中开始的分析证明和重要披露 2020年2月19日行业动态2YY：估值和收入修订我们维持YY的目标价为86.00美元，因为我们在20％的20-21年盈利预测略微下调了-1％（基于Huya收入增长假设的下调）。我们的目标价格基于分部加总价，市值和净现金估值框架。对于下面概述的各个业务部门，我们保持目标倍数不变。我们认为YY Live的市盈率为2020E 9倍，BIGO则为2倍2020E PS。对于2020年，我们对YY的虎牙（YY的子公司）的归属估值估计为170亿元人民币。我们采用20％的持股折扣。图表1-YY SOTP估值资料来源：公司数据，CRSHK估计。注意：截至2020年2月18日，YY的当前价格为61.13美元。人民币兑美元汇率：7.0 2020年2月19日行业动态3图表2-YY收入估算修订 资料来源：公司数据，CRSHK估算 2020年2月19日行业动态4虎牙：估值与收益修订基于2020年市盈率和净现金估值框架，我们维持对沪亚的目标价不变为24.00美元。由于ARPPU增长放缓，我们还将2020-21E盈利预测下调了2％-4％。我们维持2020E目标市盈率25倍不变。图表3-虎牙市盈率估值资料来源：公司数据，CRSHK估计。注意：截至2020年2月18日，Huya的当前价格为20.58美元;人民币兑美元汇率：7.0图表4-虎牙的盈利预测修订 资料来源：公司数据，CRSHK估算 2020年2月19日行业动态5YY的风险•行业竞争高于预期。竞争加剧，有更多参与者进入市场和/或现有企业加大了现场工作的力度流媒体行业可能导致YY更高的支出和投资，从而影响其利润率。•用户基础流失率高于预期。由于无法吸引新用户或侵蚀现有用户，YY用户基础的下降速度超出预期，可能会产生负面影响公司的收入。•新产品的执行情况差于预期。在平台上启动新服务的执行是公司获利工作不可或缺的部分。因此，任何执行失误可能会影响公司的盈利能力。•在技术和研发方面的投资高于预期。随着行业持续快速发展，公司将不得不不断投资以增强其平台以保持竞争，可能会影响盈利能力。虎牙的风险上行风险：•通过货币化努力，ARPPU增长高于预期。ARPPU是Huya业务的主要推动力之一，它直接驱动着公司的顶峰。如果将其货币化现有用户的ARPPU增长好于预期，这可能会对Huya的整体盈利能力产生积极影响。•主要运营成本项目（例如收益共享成本，带宽成本）下降速度快于预期。随着沪亚继续扩大业务规模，规模经济可能开始在Huya的整体成本结构中扮演更大的角色。由于更高的运营杠杆率，这些成本的下降速度快于预期，可能会对Huya的利润率产生积极影响。下行风险：•行业竞争高于预期。越来越多的竞争者进入市场和/或现有的竞争者加剧了竞争格局直播业务可能会导致Huya的支出和投资增加，从而影响其利润率。•用户基础流失率高于预期。由于无法吸引新用户或侵蚀现有用户，Huya用户基础的下降速度快于预期影响公司的收入前景。•在技术和研发方面的投资高于预期。随着行业的快速发展，公司可能不得不不断投资以增强其平台以保持竞争，可能会影响其短期盈利能力。 2020年2月19日行业动态6附录A分析师认证我们，Alex Liu和Don Lau证明，本研究报告中表达的观点准确反映了我们对本报告中提及的所有主题证券或发行人的个人观点。此外，我们的薪酬中没有任何内容与本报告中表达的具体建议或观点直接，间接或间接相关。一位或多位负责本出版物的研究分析师没有在金融业监管局（“ FINRA”）注册或具有研究分析师资格，并且可能不是华兴证券（美国）公司的关联人，因此可能不受制于此。根据FINRA规则对与主题公司的通讯，公开露面和研究分析师帐户持有的交易证券的适用限制。重要披露重要披露以下披露内容涉及中国复兴证券（美国）有限公司，中国复兴证券（香港）有限公司（统称为“中国复兴”），中国复兴证券（中国）有限公司与以下机构之间的关系：中国文艺复兴时期并在研究产品中提及。本报告中对“ CRSUS”的所有引用均指中国复兴证券（美国）公司。CRSUS已根据1934年《证券交易法》第15条在美国证券交易委员会（“ SEC”）注册为美国经纪交易商。并且是FINRA和SIPC（http://www.sipc.org）的成员。 CRSUS位于纽约第五大道600号21楼，纽约10020。本报告中对“ CRSHK”的所有引用均指中国复兴证券（香港）有限公司。 CRSHK已获得证券及期货事务监察委员会的许可，可从事证券交易，证券咨询和企业融资咨询。 CRSHK位于香港九龙柯士甸道西1号国际贸易中心81楼8107-08室。本报告中对“华京证券”的所有引用均指中国复兴证券（中国）有限公司。华京证券经中国证券监督管理委员会许可从事证券投资咨询业务。华京证券位于中国上海市虹口区吴s路575号三一大厦25楼。美国法律和法规要求的披露有关本报告中提及的公司所需的以下任何披露，请参阅下面的公司特定的法规披露：未决交易中的经理或联合经理； 1％或其他所有权；某些服务的赔偿；客户关系类型；前期管理/共同管理的公开募股；董事职务;担任股票证券，做市和/或专家角色。 China Renaissance交易或可能以本报告中讨论的发行人的债务证券（或相关衍生工具）的本金交易。除了需要在本报告中明确披露的涵盖公司的1％所有权职位外，China Renaissance，其关联公司及其各自的管理人员，董事或雇员（撰写本报告的分析师除外）可能具有少于1％的多头头寸或空头头寸，或作为本文讨论的证券，相关证券或基于此的期权，期货或其他衍生工具的委托人或代理进行买卖。建议本报告的接收者注意，上述任何或所有安排以及下面列出的更具体的披露内容有时可能会引起潜在的利益冲突。除非1933年《美国证券法》第S条规定禁止，否则本出版物将根据1934年《美国主要机构投资者的美国证券交易法》第15a-6条的规定在美国发行。在规则15a-6中定义。就本出版物分发给主要机构投资者以外的美国机构投资者而言，本出版物由CRSUS发行，但不由CRSHK或华景证券发行（无论是直接还是间接）。美国人与中国复兴的任何交易 2020年2月19日行业动态7本出版物中讨论的证券中的中国证券（香港）有限公司或中国复兴证券（中国）有限公司将根据（a）（3）的规定，通过中国复兴证券（美国）有限公司生效。 1934年《美国证券交易法》第15a-6条的规定。根据美国以外的其他司法管辖区的法律和法规要求进行的其他披露本报告仅供参考，并非本报告中所述证券的邀请或出售要约或购买要约的邀请。本报告仅针对专业投资者（定义见《香港证券及期货条例》）而编写，其业务涉及购买，出售或持有证券，无论是作为委托人还是代理人，并且不打算向也不应该披露。被专业投资者以外的任何人所依赖。如果您是本报告的非预期收件人，请立即将本报告的副本直接退还给中国复兴证券（香港）有限公司。对于香港的专业投资者，请与华兴证券（香港）有限公司联系，以解决与本报告有关的所有事宜和疑问。CRSHK根据《证券及期货事务监察委员会发牌或在证券及期货事务监察委员会注册的人员的行为守则》（“ SFC行为守则”）第16段进行以下披露，且以下使用的大写术语与该段定义的含义相同《证监会行为守则》第16条。可以在以下网站找到《证监会行为守则》的副本：www.sfc.hk：由CRSHK雇用或与之有关联并担任发行人高级职员的个人：无分析师在本报告中审阅的发行人，其中分析师或其联系人具有财务利益：无在本研究报告中对与证券发行人有关的金融权益进行了研究，其中中国南车集团拥有的此类权益合计占发行人市值的1％或以上。 ：无CRSHK进行市场交易的分析师在本报告中审阅的发行人的证券：无CRSHK与发行人之间的任何投资银行关系（包括在本报告的前12个月内收到的与投资银行服务有关的任何补偿或授权）：请参阅下面有关China Renaissance的进一步披露。全球产品，管辖权和分销China Renaissance研究小组在全球范围内为China Renaissance客户生产和分发研究产品。中国万丽（Renaissance）中国办事