再度增持喜游国旅，业绩增厚、布局加码

腾邦国际（300178） 证券研究报告·公司研究·旅游综合 1 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 再度增持喜游国旅，业绩增厚、布局加码 增持（维持） 盈利预测预估值 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 3,530 7,930 16,012 19,537 同比（%） 175.7% 124.7% 101.9% 22.0% 净利润（百万元） 284 377 473 569 同比（%） 59.1% 32.8% 25.5% 20.3% 每股收益（元/股） 0.46 0.61 0.77 0.92 P/E（倍） 29.77 22.42 17.86 14.85 事件：公司发布公告，公司控股子公司腾邦旅游拟以自有资金9418.80万元分别收购腾邦梧桐持有的喜游国旅5.22%的股权、收购梧桐旅游持有的喜游国旅8.05%的股权。 投资要点  通过腾邦旅游再度增持喜游国旅。公司控股子公司腾邦旅游拟以自有资金9418.80万元分别收购腾邦梧桐持有的喜游国旅5.22%的股权、收购梧桐旅游持有的8.05%股权，合计增持13.26%。增持后公司合计控制喜游国旅92.25%的股权（直接持有49.18%，通过腾邦旅游间接持有43.07%），腾邦梧桐、梧桐旅游将不再持有喜游国旅股份。该交易不构成重大资产重组，也无需提交股东大会。  持续增持喜游国旅，强化协同效应。喜游国旅是深耕出境游目的地资源的老牌旅行社公司，持续增持喜游有望加强双方在渠道、目的地资源等方面的协同效应，有利于共享资源，降低成本，增强全产业链综合实力。（1）15年11月公司拟收购喜游60%股权，16年5月因条件不成熟而终止，但公司联合其他投资方以2亿元为上限对标喜游进行增资，其中腾邦出资5000万持有喜游7.45%股权。（2）17年4月，控股子公司腾邦旅游以2亿元收购喜游投资持有的喜游国旅29.81%股权，17-19年业绩承诺0.5、0.8、1.1亿元。（3）18年6月以3.34亿（其中募集资金1.4亿，自有资金1.94亿元）收购喜游投资持有的喜游国旅41.73%股份，喜游实现并表。  喜游国旅估值合理，再度增持实现利润增厚。喜游国旅作价8亿元，与前次增持一致，按喜游国旅18-20年承诺利润8000万（+60%）、1.1亿（+38%）、1.25亿（+14%）计算，对应18年动态PE约10倍，相对不高。按承诺业绩计算并假设7月完成增持，则18年增厚利润约400万左右，对应增速约1.4%。  盈利预测：考虑增持影响并假设7月完成增持，预计18-20年归母净利为3.77（+33%）、4.73（+26%）、5.69（+20%）亿元，EPS为0.61、0.77、0.92元，对应PE为22、18、15倍，维持“增持”评级。  风险提示：业务扩张进度不及预期，出境游行业增长不及预期等风险。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 13.70 一年最低/最高价 11.83/18.22 市净率(倍) 3.10 流通A股市值(百万元) 7283.63 基础数据 每股净资产(元) 4.43 资产负债率(%) 59.48 总股本(百万股) 616.51 流通A股(百万股) 531.65 [Table_Report] 相关研究 1、《腾邦国际：出境游新贵，“大旅游生态圈”版图已现》2018-05-16 2、《腾邦国际：Q1业绩稳步增长，全产业链布局助力成长》2018-04-26 3、《腾邦国际：大旅游生态圈建设初见成效，内生外延驱动业绩持续增长》2018-03-21 [Table_Author] 2018年07月02日 证券分析师 汤军 执业证号：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn -11%0%11%23%34%46%2017-072017-112018-03腾邦国际 沪深300 2 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图1：增持喜游国旅 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 3 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 腾邦国际三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 4,914 5,372 7,626 6,872 营业收入 3,530 7,930 16,012 19,537 现金 1,668 592 480 391 减:营业成本 2,805 6,522 13,592 16,665 应收账款 548 1,608 2,745 2,566 营业税金及附加 10 20 39 45 存货 0 0 0 0 营业费用 51 116 234 276 其他流动资产 2,698 3,172 4,401 3,915 管理费用 221 517 988 1,196 非流动资产 2,141 3,521 5,618 6,383 财务费用 105 246 480 527 长期股权投资 570 789 1,007 1,226 资产减值损失 14 15 15 15 固定资产 394 1,576 3,473 4,035 加:投资净收益 88 91 88 88 在建工程 0 5 11 17 其他收益 0 0 0 0 无形资产 258 236 214 193 营业利润 423 585 752 901 其他非流动资产 918 915 912 912 加:营业外净收支 -10 -2 -12 -11 资产总计 7,054 8,893 13,244 13,255 利润总额 413 583 740 891 流动负债 3,697 5,027 8,682 8,057 减:所得税费用 83 117 148 178 短期借款 1,974 1,974 3,908 3,605 少数股东损益 46 90 119 144 应付账款 240 718 1,278 1,169 归属母公司净利润 284 377 473 569 其他流动负债 1,483 2,335 3,495 3,282 EBIT 492 675 912 1,116 非流动负债 443 514 647 599 EBITDA 546 779 1,117 1,408 长期借款 140 211 344 296 其他非流动负债 303 303 303 303 重要财务与估值指标 2017A 2018E 2019E 2020E 负债合计 4,140 5,541 9,328 8,656 每股收益(元) 0.46 0.61 0.77 0.92 少数股东权益 241 331 450 594 每股净资产(元) 4.34 4.90 5.62 6.50 归属母公司股东权益 2,674 3,021 3,465 4,005 发行在外股份(百万股) 617 617 617 617 负债和股东权益 7,054 8,893 13,244 13,255 ROIC(%) 7.5% 9.7% 9.0% 10.7% ROE(%) 11.3% 13.9% 15.1% 15.5% 现金流量表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 毛利率(%) 20.5% 17.7% 15.1% 14.7% 经营活动现金流 -194 598 498 1,773 销售净利率(%) 8.0% 4.8% 3.0% 2.9% 投资活动现金流 -420 -1,393 -2,214 -969 资产负债率(%) 58.7% 62.3% 70.4% 65.3% 筹资活动现金流 1,522 -281 1,604 -894 收入增长率(%) 175.7% 124.7% 101.9% 22.0% 现金净增加额 910 -1,076 -112 -90 净利润增长率(%) 59.1% 32.8% 25.5% 20.3% 折旧和摊销 54 104 206 292 P/E 29.77 22.42 17.86 14.85 资本开支 92 1,162 1,878 547 P/B 3.16 2.80 2.44 2.11 营运资本变动 -619 -127 -692 330 EV/EBITDA 17.53 13.77 11.70 9.21 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 注：盈利预测已考虑此次增持影响。 4 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn