2018年三季报点评：衍生品业务靓丽绽放，拟发行GDR实力更上一层楼

华泰证券（601688）公司动态点评 2018年11月02日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（首次） 报告日期：2018年11月02日 目前股价 17.7 总市值（亿元） 1,460.52 流通市值（亿元） 963.54 总股本（万股） 825,150 流通股本（万股） 544,372 12个月最高/最低 21.76/13.70 分析师：刘文强 S1070517110001 ☎ 021-31829700  liuwq @cgws.com 数据来源：贝格数据 衍生品业务靓丽绽放，拟发行GDR实力更上一层楼 ——华泰证券（601688）2018年三季报点评 2018E 2019E 2020E 营业收入 18915.63 20884.86 22478.26 (+/-%) -10.39 10.41 7.63 净利润 7955.47 9229.73 10169.30 (+/-%) -15.44 16.02 10.18 摊薄EPS 1.10 1.27 1.40 PE 18.62 16.05 14.57 资料来源：wind，长城证券研究所  事件 华泰证券前三季度营业收入125.19亿元，同比增速为-2.22%，净利润为45.93亿元，同比增速为-4.90%，归母净利润为44.80亿元，同比增速为-4.84%，扣非归母净利润43.71亿元，同比增速-6.64%。EPS为0.61元，同比下降7.58%，加权ROE为4.88%，下降0.64PCT，基本符合预期。三季度单季营业收入43.03亿元，同比下降8.03%，环比上涨9.60%；净利润13.86亿元，同比下降21.89%，环比上涨7.94%；归母净利润13.20亿元，同比下降22.95%，环比上涨5.18%。  投资要点  1.前三季度企稳，三驾马车稳定业绩 2018年前三季度，公司资管净收入18.42亿元，同比增长7.33%，其他业务收入4.27亿元，同比增长175.13%，投行业务12.55亿元，同比下降1.76%，优于同业降幅，优势依旧。资管、投行、其他业务稳定是收入企稳的主要原因。自营业务收入、利息净收入、经纪业务净收入分别为29.16亿元、19.97亿元、26.40亿元，同比分别下滑16.28%、18.05%、18.55%。三季度，经纪业务收入同比下滑35.66%，投行业务收入下降26.00%，利息净收入同比下降3.86%。资管业务收入同比增长14.94%，自营业务收入同比增长3.72%，其他业务收入同比增长35.77%。  2.衍生品业务及股权投资分红释放平滑业绩 2018年前三季度投资净收益为21.19亿元，同比增速为-43.11%，Q3同比为-105.31%，环比为-107.79%，主要系二级市场波动所致。公允价值变动净收益为19.82亿元，同比增速为1357.35%，其中Q3为16.37亿元，同比增速为605.60%，环比增速为617.98%。从显示数据看，前三季度公司的衍生金融资产规模为19.56亿元，同比大幅增长399.20%，主要系场外-40%-30%-20%-10%0%10%20%17-1117-1218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-10华泰证券 沪深300 非银行金融 核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 公司动态点评 公司报告 非银行金融 证券研究报告 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 期权的增加，可以判断衍生金融工具浮盈大幅贡献所致。 在股权投资方面，显示前三季度对联营企业和合营企业的投资收益为11.85亿元，主要系江苏银行和私募直投子公司分红所致，同比增速为213.49%，中报增速为322.27%，Q3同比为46.31%，环比为-43.67%。此外，公司10月31日公告，公司作出决定，同意华泰资管公司利润分配方案， 向华泰证券分配利润人民币10亿元，本公司将于近期收到上述分红款。所以，我们认为子公司分红及衍生品业务贡献能够有效平滑公司业绩波动，也是公司拉开与同业差距的重要法宝。  3.牌照类业务总体优化行业 受市场波动影响，公司经纪业务收入前三季度同比下滑18.55%，高于股基成交额下降幅度13.41%，符合预期。主要源于公司主打个人零售客户战略，佣金率较低，与市场相关性较强。 主动资管发力，资管收入逆市增长。根据基金业协会2018 年二季度的统计，公司资产管理月均规模人民币 9228.48 亿元，行业排名第二；主动管理资产月均规模人民币 2266.81 亿元，行业排名第四。监管趋严，资管新规配套细则频出的环境下，主动管理规模优势凸显，将持续受益。据 wind显示，报告期内公司企业 ABS（资产证券化）发行规模人民币 442.77 亿元，行业排名第三。 公司投行深耕重点领域，客户基础扎实。公司持续推进全业务链战略，继续完善以客户为中心的大投行一体化运作体系，切实加强跨市场执行和服务能力，立足行业、深耕区域、聚焦优质客户，投资银行业务市场地位和品牌优势进一步巩固提升。报告期内，公司IPO过会7家，通过率100%，并购重组过会6家，通过率85.71%，过会率领跑同业。 前三季度公司股权承销数据为1140.10亿元，行业第三，同比增速为23.59%，其中主要系IPO贡献，主要受益于江苏租赁、药明康德等项目；债券承销规模为1164.98 亿元，同比增速-21.18%。  4.资产质量总体优良 2018年前三季度公司的信用减值损失为2.30亿元，占营收收入比重为1.83%，其中Q3增加约1.69亿元，中报减值为0.61亿元，占当期营收的比重不到1%，远远小于市场预期。  估值与投资建议 公司已顺利完成定增募142.1亿元，资本实力显著提升。同时，顺利启动混合所有制改革，并引入阿里巴巴、苏宁等优质战略股东以优化提升公司治理水平，公告拟发行 GDR 并在伦交所上市，国际化战略又下一城。此外，公司积极拥抱金融科技，依托AssetMark，助力财富管理发展。我们看好公司的发展前景，预计2018-2020年的EPS分别为1.10/1.27/1.40元，对应PE分别为18.62/16.05/14.57倍，首次覆盖，予以“推荐”评级。  风险提示：中美贸易摩擦加剧风险；宏观经济下行风险；市场大幅下跌风险；公司业绩不及预期风险。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2017A 2018E 2019E 2020E 主要财务指标 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入合计 21108.53 18915.63 20884.86 22478.26 收入贡献 手续费及佣金净收入 8554.37 7979.95 8555.15 9303.69 经纪业务收入贡献 19.94% 17.94% 16.36% 17.05% 其中：代理买卖证券业务净收入 4210.03 3393.08 3417.14 3560.17 投行业务收入贡献 9.66% 10.43% 10.80% 12.46% 证券承销业务净收入 2038.51 1973.62 2255.12 2602.33 资管业务收入贡献 10.92% 13.82% 13.80% 15.04% 受托客户资产管理业务净收入 2305.84 2613.24 2882.89 3141.19 自营业务收入贡献 40.59% 33.69% 33.09% 33.36% 利息净收入 3599.82 4339.78 5184.36 5962.43 利息净收入贡献 21.28% 25.65% 30.65% 35.25% 投资净收益（损失以“－”号填列） 8909.14 5209.94 5492.42 5521.94 其他业务收入贡献 1.05% 1.18% 1.12% 1.17% 公允价值变动净收益 -341.60 1163.52 580.30 580.30 成长性 营业支出合计 10260.27 9777.95 10247.91 10740.58 营业收入增长率 24.78% -10.39% 10.41% 7.63% 业务及管理费 9749.97 9307.81 9733.46 10184.63 营业支出增长率 20.44% -4.70% 4.81% 4.81% 净利润 9407.86 7955.47 9229.73 10169.30 代理买卖证券净收入增长率 -22.45% -19.40% 0.71% 4.19% 归属于母公司股东的净利润 9276.52 7844.41 9100.88 10027.33 证券承销净收入增长率 -2.79% -3.18% 14.26% 15.40% 少数股东损益 131.34 111.06 128.85 141.97 受托客户资管净收入增长率 121.64% 13.33% 10.32% 8.96% 其它综合收益 322.16 1074.41 502.02 565.62 投资净收益增长率 3.31% 20.56% 19.46% 15.01% 综合收益总额 8517.38 5412.36 6494.83 6624.73 净利息收入增长率 86.78% -41.52% 5.42% 0.54% 归属母公司股东的综合收益总额 8241.05 5301.49 6332.81 6336.03 净利润增长率 44.30% -15.44% 16.02% 10.18% 归属少数股东的综合收益总额 276.33 110.87 162.02 288.70 综合收益总额增长率 12.29% -36.46% 20.00% 2.00% 资产负债表 （百万） 总资产增长率 -4.97% -2.69% 8.02% 5.56% 货币资金和结算备付金 93477.13 90273.77 91391.72 91534.62 净资产增长率 3.42% 5.97% 3.39% -1.90% 其他资产 628.58 2999.68 3299.65 3464.63 经营能力 资产总计 381482.54 371238.23 401027.16 423338.41 业务及管理费/营业收入 46.19% 49.21% 46.61% 45.31% 代理买卖证券款 67335.54 67078.54 66821.53 66821.53 净利润/营业收入 44.57% 42.06% 44.19% 45.24% 其他负债 53186.20 58504.82 64355.30 70790.83 ROE 10.62% 8.47% 9.51% 10.68% 负债合计 292892.63 277360.48 303970.21 328124.20 ROA 2.47% 2.14% 2.30% 2.40% 股本 7162.77 7162.77 7162.77 7162.77 风险指标 归属母公司所有者权益 87335.94 92087.51 95206.10 93398.49 总资产/净资产 4.31 3.95 4.13 4.45 少数股东权益 1253.97 1790.23 1850.86 1815.72 净资本/净资产 — — — — 所有者权益合计 88589.91 93877.75 97056.96 95214.21 每股指标（元） 现金流量表 （百万） 摊薄EPS 1.30 1.10 1.27 1.40 经营活动现金流 — — — — 每股净资产