2015年报、2016一季报点评：不利天气环境下业绩继续保持较好增长，扩张门店作为16年首要目标

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_main] 公司点评报告模板 海澜之家2015年报、2016一季报点评：不利天气环境下业绩继续保持较好增长，扩张门店作为16年首要目标 海澜之家（600398. SH ） 推 荐 维持评级 年报点评： 一、事件 1、海澜之家发布2015年报： 2015年公司实现营业收入158.30亿元，同比增长28.30%；实现归母净利润29.53亿元，同比增长24.35%。对应基本每股收益0.66元，同比增长22.22%，基本符合市场预期。 2015年第四季度实现营业收入45.05亿元，同比增长7.44%；实现归母净利润6.64亿元，同比下降12.89%。 2015年公司每10股派发3.8元现金股利，分红比率为50.20%，按照当前股价计算，派息率3.5%。 2、海澜之家发布2016年一季报： 2016年第一季度，公司实现营业收入51.31亿元，同比增长11.91%；实现归母净利润9.58亿元，同比增长10.34%，同样符合此前预期。 二、我们的观点 1、“海澜之家”主品牌收入稳定增长，电商业务保持迅猛增长势头。2015年公司实现营业收入158.30亿元，同比增长28.30%。其中，“海澜之家”主品牌收入128.75亿，同比增长27.16%；“爱居兔”收入3.05亿，同比增长0.69%；“百依百顺”收入3.88亿，同比增长62.35%；“圣凯诺”收入18.37亿，同比增长24.18%；电子商务收入5.85亿，同比增长115.23%。 在不利天气与门店结构优化的大背景下，公司2015年四季度和2016年一季度销售仍保持稳定增长；女装品牌“爱居兔”签下王丽坤作为代言人后业绩快速增长。由于2015年暖冬的影响，冬装销售情况不及预期，2015年第四季度实现营业收入45.05亿元，同比增长7.44%；此外，2016 分析师 马莉 ：（8610）6656 8489 ：mali_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511020012 2015 特此鸣谢 陈腾曦（8621）2025 2682 （chentengxi@chinastock.com.cn） 林骥川（8621）6859 7610 （linjichuan@chinastock.com.cn） 对本报告的编制提供信息 相对指数表现图 [table_stktrend] 资料来源：wind 中国银河证券研究部 le_marketdata] 市场数据 时间 2016.04.26 A股收盘价(元) 10.81 A股一年内最高价(元) 21.06 A股一年内最低价(元) 9.30 上证指数 2946.67 总股本（万股） 449,276 实际流通A股(万股) 153,122 限售的流通A股(万股) 296,154 流通A股市值(亿元) 165.50 [table_research] 公司点评●纺织服装 2016年04月26日 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page1] 公司点评研究报告/纺织服装行业 [table_research] 年春天较为寒冷且去年一季度基数较高的情况下，公司一季度实现营业收入51.31亿元，同比增长达到11.91%。其中，“爱居兔”在签下知名女艺人王丽坤作为其2016品牌代言人，其销售收入取得较快增长，2016年一季度营业收入达到1.27亿元，同比增加39.44%，毛利率同比增加9.5%，达到20.71%。 图1：海澜之家一季度各品牌收入增速 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部 2、15年前三季度着力门店调整，15年四季度开始加快开店节奏。 2015年期末海澜之家门店数量为3990家，2014年期末为3716家，2015年新开门店数达682家，关闭或调整的门店数量达408家，净开店274家，其中四季度净开门店100家左右。公司门店优化力度显著（主要是对不符合公司形象和战略的门店进行主动的扩店、移店或关店）。即便在四季度暖冬的负面影响下，“海澜之家”2015年平均单店销售收入达到370.20万元，同比增长12.81%；“爱居兔”2015平均单店销售收入达到105.56万元，同比增长9.42%。此外，由于2015年百依百顺调整经营策略、缩减门店面积导致平均单店销售收入同比下降28.59%。 2016年一季度海澜之家门店数量达到了4225家，新开门店数达273家，关闭或调整的门店数量达38家，净开店235家，可见公司加大了门店结构优化力度。 图2：海澜之家各品牌渠道增长情况 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部 3、公司各品牌毛利率保持稳定。2015年公司服装业务毛利率为41.15%，同比上升0.47pp。其中，“海澜之家”主品牌毛利率为41.38%，同比增加0.8%；“百依百顺”毛利率为17.36%，同比增加0.67%；“圣凯诺”毛利率为49.37%，同比增加1.62%；“爱居兔”毛利率为11.15%，同比减少16.16%，爱居兔毛利率的下降主要是该品牌去年在重新装修门店以寻求转型，加上清理往年库存所致。 此外，从渠道来看， 加盟商及商场店毛利率为39.66%，同比增加0.23%；直营店毛利率为60.02%，同比增加1.01%。 4、全年费用率保持稳定，四季度费用率上升较快导致当季利润下滑。2015年公司销售费用13.47亿元，同比增加35.92%；销售费用率为8.51%，同比增长0.48pp。管理费用为9.67亿元，同比增加23.83%；管理费用率为6.11%，同比减少0.22pp。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 [table_page1] 公司点评研究报告/纺织服装行业 其中，公司2015四季度费用率有较大幅度增加，销售费用率为10.42%，管理费用率为6.78%，我们认为这主要是由于经营规模扩大、广告费、人员工资增加、自营大店租金费用增加（2015年公司新开11家直营店）所致；同时圣凯诺营销费用的增加，导致公司费用有所上升，从而使得公司四季度在毛利率达到41.40%、保持在稳定水平的情况下，仅实现6.64亿元净利润，同比下降12.89%。 2016一季度销售费用率8.39%，管理费用率5.31%，保持在合理水平。因此净利润增长也符合预期，达到9.58亿元，同比增长10.34%。 5、15年存货上升较快，16年一季度有所下降 受规模扩大备货增加及销售不利共同影响，存货水平大幅上升，周转效率大幅下降。2015年存货95.80亿元，较年初增加34.94亿元，同比上升57.41%（收入同比增长28.30%），较15年三季度上升6.03亿。存货周转天数298 天，较上年增加39 天。存货大幅上升，存货周转率下滑的主要原因为公司业务规模扩大增加备货， 2015年暖冬气候导致销售未及预期， 以及部分2016年春夏季产品提前备货所致。 应收应付周转天数上升。应收账款余额6.46亿元，同比增长24.16%，应收周转天数13天，较上年增加3天。账龄1年以内占比88%，应收账款结构较为健康；应付账款余额79.14亿元，同比增长67.05%，应付账款周转天数241天，较上年增加13天，主要由于公司业务规模扩大，采购量增加，导致未结算的货款增加。 2016一季度存货95.28亿元，较15年下降5198万元，可见门店数量的提升对清理库存有所帮助，终端销售情况仍较为良好。应收账款余额6.80亿元，应收账款周转天数11天；应付账款余额80.22亿元，应付账款周转天数228天。 6、员工持股计划及股东增持彰显大股东及员工信心。2015年8月26日，公司完成第一期员工持股计划购买，总计购买2927万股， 占公司总股本的0.65%， 成交均价约为15.20元/股， 锁定期为12个月。 此外，2016年2月26日，公司公告董事长周建平等高管计划在六个月内，以不高于13元/股价格增持3000万-1亿股公司股票，截止至3月19日，已合计增持 1501万股，占公司总股 本0.33%，占增持计划下限的 50.03%。 7、公司16年战略：以开700家新店驱动发展，提升供应链及运营效率 （1）加快渠道布局及扩张， 2016年计划净增门店700家。公司将继续巩固在三四线市场的渠道优势，积极向一、二线市场渗透和辐射，加快渠道扩张，计划2016年净增门店700家，其中海澜之家门店净增400家，爱居兔和百衣百顺门店净增 300 家；（2） 继续提升产品性价比，吸引年轻消费群体；（3）整合供应链，利用大数据提高部分产品补单率，打造更具弹性的供应链；（4）稳步推进智能化仓储建设，加快研发“RFID”技术应用；（5）提升线上线下服务水平，协同电商及门店发展。 三、投资建议 在不利天气与门店结构优化背景下，公司2015年、2016年一季度业绩基本符合预期，且门店优化的效果显著，门店经营效率仍在持续提升。未来公司将利用自身优秀的运营能力，通过开店驱动发展。此外，总额上限为4.5亿元的员工持股计划也体现了管理层对于业绩增长的信心。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 [table_page1] 公司点评研究报告/纺织服装行业 目前公司市值489.71亿，对应16年净利润市盈率13.8倍，考虑到公司的估值较低、未来能够继续通过提升店效及大量铺店提升业绩，维持对公司的“推荐”评级。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 [table_page1] 公司点评研究报告/纺织服装行业 评级标准 银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。 中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。该评级由分析师给出。 中性：是指未来6－12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：是指未来6－12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 马莉 纺织服装行业证券分析师。本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。 覆盖股票范围： 雅戈尔（600177.sh）、美邦服饰（002269.sz）、鲁泰A（000726.sz）、七匹狼（002029.sz）、伟星股份（002003.sz）、报喜鸟（002154.sz）、罗莱家纺（002293.sz）、富安娜（002327.sz）、潮宏基（002345.sz）、探路者（300005.sz）、星期六（002291.sz）、梦洁家纺（002397.sz）、森马服饰（002563.sz）、搜于特（002503.sz）、华斯股份（002494.sz）、希努尔（002485.sz）、红豆股份（600400.