中色股份：新视角系列报告一：一路一带隐形冠军

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司研究报告●有色金属行业 2015年1月22日 [table_main] 公司深度报告模板 新视角系列报告一：一路一带隐形冠军 中色股份（000758） 推荐上调评级 核心观点：  我国有色金属行业走出去的政府平台，受益于一路一带，2014年公司签订的可统计的工程订单金额100亿元（不含未公告订单），超过历史存量订单的46%，公司海外工程承包业务收入从2014年起进入倍增时代，预计2016年收入有望突破100亿元（毛利15%，净利8%左右）。  公司现有业务估值214亿元，相对于目前的市值仍有55%的上涨空间。我们采用相对保守的估值算法，公司的工程承包、稀土、铅锌、冶金机械和贸易分别估值为104、86、34、12和0亿元。公司目前的估值139亿元仅仅反映公司的稀土、铅锌和冶金机械的估值，工程承包业务爆发完全完全超市场预期。  受益金属价格底部回升和强烈的资源扩张预期。公司稀土分离产能3000吨，配额2200吨，锌精矿权益产量4万吨，电解锌权益产量10万吨，锌受制于矿山开采和冶炼，从2015年步入短缺，锌价看涨。稀土打黑和整合促使稀土价格底部回升。公司稀土和铅锌资源外延预期强烈。  增量业务增量估值，上调推荐评级。受益于一路一带，海外工程承包业务从2014年进入爆发阶段。在其他业务板块盈利微幅增长的假设情况下，公司2014-2016年收入增长10%、17%和19%，归母利润增长124%、124%和91%，对应eps为0.19、0.42和0.80。EPS的增长源自公司的增量业务，给与公司增量估值，估值上涨空间55%。不排除公司国企改革的可能性。上调为“推荐”评级。 分析师 刘文平 ：（86755）83024323 ：liuwenping_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130514110003 胡皓 ：（8621）20252665 ：huhao_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511100005 特此鸣谢 华立 (huali@chinastock.com.cn) 对本报告的编制提供信息 [table_marketdata] 市场数据 时间2015.1.22 A股收盘价(元) 14.07 A股一年内最高价(元) 16.65 A股一年内最低价(元) 9.13 上证指数 3323.6 市净率 3.0 总股本（万股） 98500 实际流通A股（万股） 90200 流通A股市值(亿元) 128 相对指数表现图 资料来源：中国银河证券研究部 相关研究 [table_report] 《中色股份（000758）：一路一带隐形冠军，海外资源工程承包龙头》20141226 主要财务指标 单位：百万元 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 14,506.00 17,865.87 19,754.64 23,204.92 27,595.92 yoy 44.82% 23.16% 10.57% 17.47% 18.92% 净利润 202.59 81.86 183.94 412.56 787.93 yoy -48.49% -59.59% 124.71% 124.29% 90.99% EPS（元） 0.21 0.08 0.19 0.42 0.80 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.06% 1.92% 4.26% 8.81% 14.68% P/E 69 170 74 33 18 P/B 6 3 3 3 3 EV/EBITDA 28 30 27 19 13 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 [table_page] 公司研究报告/有色金属行业 投资概要： 驱动因素、关键假设及主要预测： 主要受益一路一带，公司海外工程承包业务订单量大幅增长，仅考虑公司目前的订单量就能维持海外工程承包业务动收入倍增。随着一路一带政策的持续推荐和完善，公司的订单量有望保持高速增长态势，且历史存量未生效订单有望加速生效。 锌和稀土业务受益于价格的底部回升。 存在国企改革的预期。 我们与市场不同的观点： 1）有别于市场，中色股份是一路一带最正宗的标的。我们认为本次国家力推的“一路一带”大战略，不单只是由中国工程公司通过拉动沿线国家区域整体开发建设，来达到转移国内过剩产能，施加国际战略影响力的目的；还是通过国际工程承包、他国资源开发，来达到获取所发开资源，甚至更进一步获取他国资源产权，多元化我国资源出处，强化我国资源安全的目的。之于产能输入国，资源优势是国家的核心竞争力，资源开发也是现阶段经济发展的必然选择。利用工程承包进行资源外延发展也是中色股份的核心优势之一。 2）中色股份目前的估值水平仅仅反映公司的稀土、锌和冶金机械业务估值。而不起眼的工程承包业务从2014年开始爆发，2015年成本公司最主要的盈利来源。增量业务给与增量估值，给与海外工程承包业务2015年25倍的P/E估值，公司股价仍有55%以上的上涨空间。 估值与投资建议： 在其他业务板块盈利微幅增长的假设情况下，公司2014-2016年收入增长10%、17%和19%，归母利润增长124%、124%和91%，对应eps为0.19、0.42和0.80，对应P/E分别74、33和18倍。上调公司为推荐评级。 股价表现的催化剂： 一路一带重大推荐；签订大额订单；稀土和铅锌价格上涨；国企改革推进。 主要风险因素： 订单执行遇到不可抗力；铅锌稀土价格暴跌。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page] 公司研究报告/有色金属行业 目录 一、国内最大有色金属行业对外建设平台 ............................................................................................................ 3 （一）全球最大的承包商之一 .................................................................................................................................................... 3 （二）央企上市平台 .................................................................................................................................................................... 3 （三）收入和产品结构 ................................................................................................................................................................ 5 二、工程承包业务估值104亿元 .......................................................................................................................... 6 （一）中色股份是一路一带的最收益标的 ................................................................................................................................ 6 （二）业务爆发在即 .................................................................................................................................................................... 6 （三）工程承包板块估值104亿元 ............................................................................................................................................ 8 三、稀土业务估值86亿元 ................................................................................................................................... 11 （一）离子型稀土分离产量最高的公司之一 .......................................................................................................................... 11 （二）海外外延扩张 .................................................................................................................................................................. 12 （三）稀土业务估值86亿元 .................................................................................................................................................... 12 四、铅锌业务估值37亿元 ................................................................................................................................... 15 五、冶金机械业务估值12亿元 ........................................................................................................................... 16 五、盈利预测及投资建议 .................................................................................................................................... 18 （一）盈利预测 ..............................................................................................................................................................