新东方在线研究报告：东方甄选品牌冉冉升起，兴趣电商发力正当时

作者： 未来智库

发布于:2022-08-25 11:50

雪球

转发：2

回复：1

喜欢：2

（报告出品方：东北证券）

1.新东方在线：在线教育公司成功转型成直播电商新星

1.1.公司概况：科技赋能教育，业务动态调整

公司于在线教育行业探索十余年，“双减”落地后成功转型，现以直播电商为核心业 务。新东方在线是中国领先的在线教育服务供应商，公司成立于 2005 年，是 新东方 教育科技集团旗下专业的在线教育公司。公司在十七年的发展中不断积淀品牌优势： 2012 年推出多纳品牌，将外语教育拓展到 3-8 岁儿童群体，已有超过 3200 万家庭 在使用多纳学英语系列 App；2016 年推出东方优播品牌，通过在线直播的方式将新 东方的优质教学资源最大化地分享给学生；2019 年起大力发展直播大班课程，并于 2019 年 3 月 28 日在香港联合交易所挂牌上市。2021 年“双减”政策落实后，公司 依托自身技术及 资源优势进行新业务探索，目前已在直播商务、教育智能硬件产品、 STEAM（科学、技术、工程、艺术及数学）教育、职业教育等领域建立新的业务与 合作。

截至 2022 年 7 月，新东方在线的最大股东为新东方集团，持股 55.68%。2022 年 6 月 20 日港交所披露文件显示，大股东 腾讯对新东方在线进行了减持，持股比例从 9.04%下降至 1.58%。新东方在线通过外商独资企业德信东方及珠海崇胜对北京迅程 实现全资控股，同时 东方甄选的运营主体东方优选（北京）科技有限公司由北京迅 程 100%控股。

新东方在线拥有一支富有运营经验的管理团队，是公司实现转型发展的重要支撑。 公司董事会主席为 新东方创始人俞敏洪先生，执行董事兼行政总裁孙东旭先生曾任 新东方合肥校长、安徽校长，有丰富的基层教培经验，熟悉业务流程。执行董事兼 财务总监尹强先生自 2005 年起在新东方集团负责财务管理。公司秘书张启昌先生 于 2019 年起担任公司秘书，曾在多家公司负责相关工作。

1.2.财务分析：转型成功后盈利能力有望提升

新东方在线总体营收从 2016 财年的 3.3 亿元持续增长至 2021 财年 14.2 亿元，CAGR 为 33.5%。由于教育市场及公司业务策略的变动，FY2022H1 收入同比降低了 15%。 “双减”落地后，公司减少了传统的辅导科目，转向更具创新性、素质为本及更全 面的在线校外教育产品及服务，包括 STEAM（科学、技术、工程、艺术及数学）课 程及智能学习硬件。

公司归母净利润从 2016 财年的 0.6 亿元下降到 2021 财年的净亏损 16.6 亿元，CAGR 为-294.5%。公司营收增长的重要动力是 K-12 教育，归母净利润出现亏损也主要是 K-12 业务扩张带来高投放以及成本提升。据公司财报，“双减”政策后，公司已于 2021 年底停止向 K-9 学生提供学科相关培训服务，同时决定于 2022 财年末之前逐 渐终止 K-12 业务的招生，学前教育业务也已停止。预期在直播业务获得良性发展 之后，公司盈利能力有望提升。公司毛利率和净利率总体呈下降趋势，FY2022H1 有所回升。2020 和 2021 财年， 由于 K-9 业务的扩张，成本显著增加，导致毛利率和净利率降低。K-9 业务逐渐终 止后成本端有所缓解，毛利率和净利率也略有回升。

业务调整之下，公司费用率存在波动。公司销售费用率的较大变化主要受 K-12 教 育相关费用变化影响。在 FY2022H1 销售费用率有所降低，主要是由于逐渐终止 K9 业务及实施新法规，导致 K-12 业务的营销开支及营销员工开支减少。管理费用率 的提升主要由于战略重点转变，公司根据首次公开发售后购股权计划注销及发行购 股权，导致股份酬金开支增加。研发费用率在 2020 和 2021 财年有所上升，而由于 技术基础设施完善和员工成本减少，FY2022H1 研发费用率有所回落。

转型之前，K-12 教育收入及占比提升显著，同时相应成本也高增。K-12 教育分部 包括新东方在线的 K-12 课程以及东方优播，其 2021 财年营收增长显著，同比增加 166.7%，并超过大学教育业务成为新东方在线营收占比最高的业务。但由于其成本 过高，2020 财年以来一直处于毛损状态。大学教育课程包括大学考试备考及海外备 考课程，一直保持高于 55%的较高毛利率。学前教育分部主要为 3-10 岁儿童提供英 语学习体验及其他学前教育内容。由于产业线的调整和多纳学英语 APP 课程的逐步 终止，2021 财年学前教育营收同比下降。此外，新东方在线从机构客户收取的营收 也同比减少了 34.2%。

FY2022H1 新东方在线对员工规模完成大规模裁减至 1903 人，同比下降 83.4%，员 工总成本减少至 7.3 亿元。2020 财年以前，公司开拓市场使得员工数量大幅增长， 疫情期间，“停课不停学”让在线教育行迅速膨胀，2020 财年新东方在线的员工总 数达到了 13777 人。随后，在教育市场政策变化的影响下，2021 年 8 月开始公司陆 续裁员。FY2022H1，员工总数急剧下降，人员开支减少，预期短期内将保持较为稳 定的水平。

2.发现式购物兴起，兴趣电商正当时

2.1.消费需求由供给导向到需求导向转移

在物质稀缺、商品品类少的时代，线下专一店是消费者获取商品满足需求的唯一渠 道。但随着工业化的初步建立，国内商品品类和数量爆发式增长，百货商店因此产 生。而此时消费者的基础购物需求已满足，为追求优质品质生活及满足精神世界需 求，消费者利用闲暇时间“逛”百货商店，进行发现式购物的习惯。随着互联网体 系的建立完善，线上电商体系成立并迅速改变了原有的购物格局，消费者越来越依 赖于线上电商的便利性。当电商平台商品丰富度逐渐提升以及电商平台技术的成熟， 用户已有的基础购物需求被满足。此时，兴趣电商依靠大数据体系探究用户兴趣， 发掘启起消费者潜在购物需求，引导消费者发现式购物，从而进一步提高消费者的 生活水平。

随着 90 后、00 后消费主力军的崛起，该群体的消费观念特点也逐渐显露出来。其 强调个性化、碎片化与分享体验，注重主观感受，更容易接受复杂的决策信息，同时也更愿意为喜欢的内容和事物付费。相应地，内容电商平台即凭借高质量的内容 和精准的算法推荐，提高了产品与消费者的匹配效率，用户“种草”几率增加，决 策效率也相应得到提升。

2.2.短视频平台消费习惯逐步养成，品牌商家大有可为

短视频时长占比持续提升，根据 QuestMoilbe《 中国移动互联网半年大报告》所的数 据，我国短视频行业使用时长占比由 2021 年 6 月的 25.7%上涨至 2022 年的 28%， 成为使用时长最多的互联网行业。

与此同时，短视频平台各类 APP 使用时长均有一定程度上升，抖音每日使用时长达 104 分钟，同比增长+4.74%； 快手每日使用时长 105 分钟，同比增长+5.13%；抖音 极速版每日使用时长达 95 分钟，同比下降-2.29%；快手极速版每日使用时长达 103 分钟，同比增长+10.98%。且抖音 MAU 达到 6.8 亿，快手达到 3.9 亿，且保持较为 稳定的状态。短视频行业庞大的用户体系与高用户黏性，证明短视频行业是互联网 行业的重要一环。

直播电商观看用户及渗透率进一步提升。我国直播电商观看人数 2021 年达到 4.46 亿，整体市场广阔，且仍在上涨。与此同时，直播电商渗透率达到 44.9%，同比增 长+5.9%，渗透率持续上升。强大的直播电商基础盘为兴趣电商的未来发展打下了 坚实的基础。

以抖音电商为例，用户需求在兴趣电商平台得到快速释放。其挂车短视频累计播放 数同比增长 31%，直播间订单数同比增长 112%，商品意图搜索同比增长 217%，店 铺 PV 与 21 年 6 月相比增长 279%，抖音商城 GMV 同比增长 661%。从品牌端来 看，兴趣电商理念助力商家、达人成长。过去一年，抖音电商新增 180 万+商家，386 万+电商达人实现自身的滚烫事业，2 万+MCN 机构和服务商蓬勃发展。

2.3.基于兴趣电商方法论，拆解品牌制胜法则

我们认为，兴趣电商的核心竞争力包括流量及商品两个维度，具有竞争力的玩家能 够同时兼顾流量池与商品池的运营，并且具备一定的流量、较强的供应链管理能力 以及选品能力，从而促成流量池与商品池的高效适配。

我们以李子柒作为案例探讨其如何从内容出发，逐步延展并成功打造出三农&国风 形象的新消费品品牌。首先是流量端，李子柒三农风格明显，兼顾国风形象突出， 在具备文化精神内核的同时形成了鲜明的人物特点，从而获得了观众的广泛喜爱。 李子柒的作品所塑造的人物形象突出，其外形温婉，面戴红纱，额头有红痣，同时， 其通过亲自制作传统工具，亲自收集原材料，烹制食物，展现出了心灵手巧、勤劳 能干的形象。而其作品主要风格为“三农”题材，拥有深刻“三农”内涵，其作品 展现了勤劳、手巧的农村劳动者形象。李子柒的镜头所达之处，既有着美丽的自然 风光，亦有着布置清晰的农家庭院，或是人与人之间的淳朴，李子柒作品内容具体 有较强的表现能力，同时具有引人入胜的整体视听效果。

基于优质的内容生产，李子柒流量实现爆发增长，播放量、点赞量可观，全网粉丝 超 1 亿。李子柒目前主要流量平台包括抖音、微博和 YouTube。李子柒凭借着优质 的作品内容在全网大量吸粉，其中抖音为目前主要发力平台，截至 2022 年 8 月 1 日，李子柒抖音粉丝数为 5228.9 万，作品数量达 772 条，获赞总量超 2.2 亿；微博 粉丝数为 2673.6 万，YouTube 订阅数为 1710 万。

作品引流商品，爆款销量位居高位。李子柒线上旗舰店于 2018 年正式开业，前期其 账号已经通过发布优质作品积累了大量粉丝，由于其视频风格多为田园、传统风格， 因此李子柒销售商品也多为此类型。李子柒通过视频的引流作用塑造了螺蛳粉、藕 粉等多款爆款产品，例如，李子柒在 2019 年 7 月发布的与藕粉相关的抖音作品点 赞量超过 200 万；李子柒天猫旗舰店螺蛳粉系列产品的月销总量接近 10 万，藕粉 系列产品月销总量也超过 3 万。

3.东方甄选竞争要素分析：基于流量-商品角度

我们基于“流量-商品”角度对 东方甄选的竞争要素进行拆解，认为公司兼具流量和 商品发展潜力。在流量端，公司围绕抖音为核心打造全域经营阵地，通过不断创新 及差异化的优质内容拓宽直播场景，并已建立起高学历、强表达、多风格的主播梯 队，成功积累了近 3 千万消费能力强，粉丝忠诚度高的核心用户群体。在商品端， 公司不断发力自营产品建设，单场直播带货自营产品 GMV 占比提升至 30%+，峰值 场次占比已接近 37%，并已经成功打造出如烤肠、大米、蓝莓原浆等多个月销近千 万的爆款 SKU，并不断推出如太平猴魁、黑松露芝麻饼等匹配东方甄选品牌调性的 新 SKU，公司选品逻辑持续得到验证。

3.1.内容端：场景持续延展，不断打磨 东方甄选品牌调性

3.1.1.以抖音为核心打造矩阵经营阵地，实现全方位流量覆盖

东方甄选以抖音平台为核心，打造多元经营矩阵，实现公域流量、私域流量平台覆 盖式发展。公司首先发力以公域流量为主的抖音平台，截至 2022 年 8 月 11 日，东 方甄选抖音账号矩阵粉丝合计数量已接近 3000 万。随着抖音直播间的快速发展，东 方甄选利用其成功经验，已入驻小红书、 快手、微信视频号等多个平台，未来将会 实现公域流量与私域流量的均衡全面发展，铸造品牌特性。

3.1.2.直播内容精细打磨，趣味新场景打开空间

新式趣味性场景直播，打破用户交流壁。 东方甄选初期直播时主要依托俞敏洪个人 名气及联动人物进行宣传，在经历半年的持续内容打磨后，团队发展及主播定位逐 渐明确，主播以自身学识进行产品的宣讲，采用独创的 3331 法则：即 30%讲产品 知识；30%讲相关百科；30%谈人生观、价值观，谈未来、谈梦想、谈情怀；10%出 金句，确立了东方甄选以优质文化内容为载体进行带货的模式，最终实现了直播间 的爆发式发展。

此外， 东方甄选还持续将带货背景同商品产出地强结合，通过户外直播等多元场景 提供不断创新的内容体验。近期东方甄选的“北京平谷行”、“黑龙江行”成功地展 现了其产品的高质量，增强了用户的信任度，实现了“眼见为实”的消费体验。田 野间、乡村下、溪流旁，用户不仅能收获文化知识与物质服务，还能观赏田园的美 景，提升自己的消费体验。

3.2.主播端：优质主播团队塑造 东方甄选内容格局

3.2.1.直播网课与直播带货逻辑相同，所需能力复用度高

直播网课行业与直播带货的底层逻辑相同。无论在获客阶段，消费阶段亦或是留存 阶段， 新东方原有讲师的能力可以得到比较好的复用。新东方在线教培老师通过自 身学识及语言体系构建的高质量、高互动、高趣味性的课程吸引学生，高质量学习 体验促使学生成为品牌黏性用户。而 东方甄选则通过以自身特长及话术进行古诗朗 诵、文化古诗、唱歌、乐器演奏等活动吸引消费者，最后通过特色商品及相关服务， 打造品牌调性，提高复购率，具备和直播网课的相似性。

3.2.2.团队稳定性强，主播风格多元知识储备丰富

高学历、强沟通水平的教师团队是 东方甄选脱颖而出的重要因素。东方甄选主播团队多为公司原有的师资力量，团队在经历半年的锻炼及打磨下，依托自身独有的教 师特性（对产品进行文化属性讲解），成功地实现了转型。东方甄选实现了商品的文 化属性赋能化，主播通过个人学识及技能，凸显商品的文化属性，创造出高趣味性 带货直播体系。在以商品为中心的叙事及文艺展演中成功实现带货的目的，这样的 带货形式提高了消费者的精神体验，同时带来了物质服务。与其他带货直播的砍价 话术形成了鲜明对比，形成了东方甄选独有的品牌特色和调性。

东方甄选当前核心主播包括董宇辉、Yoyo、顿顿、七七等。主播除了具备高学历、 强沟通能力外，不同主播带货风格也较为鲜明，通过 RAP、咏颂古诗、讲述商品背 后故事、唱歌等方式让消费者沉浸于美好的文化体验之中。其中顿顿常以《诗经》 中的诗词进行商品讲解，而拥有“中关村周杰伦”之称的董宇辉则常用歌曲对商品 进行注解。消费者在观看东方甄选直播间时，不仅仅是购物体验，而是一种美好的 文化体验，在满足物质购物需求的同时，实现了精神文明的熏陶。

3.2.3.持续招兵买马， 东方甄选团队快速扩容

东方甄选在近期爆火后建立矩阵式账号，力主打造自主化、系列化、分类化、品牌 化带货体系。为形成具有规模的带货团队，东方甄选招聘自有品牌产品经理、内类 视频研发经理、双语主播、带货老师等，为未来的发展打下人才基础。

3.3.用户持续沉淀，运营数据表现亮眼

东方甄选流量端总体表现亮眼。从粉丝数量、累计观看、粉丝团占比、观看停留时 长等多角度来看，东方甄选自 6 月起实现了优质的流量获取和留存。首先，从粉丝 增长趋势来看，截至 2022 年 8 月 1 日东方甄选粉丝达 2363.4 万。东方甄选粉丝量 于 6 月 8 日-6 月 22 日呈现出指数级增长，在经历爆火后仍保持着日增 10 万左右粉 丝的成绩，体现出东方甄选的流量可持续性。

从累计观看趋势来看， 东方甄选在经历 6 月初期的爆火后，每日累计观看值也维持 在 3000 万左右的高位，保持在较为稳定的区间。而从粉丝团走势来看，东方甄选近 期粉丝团数量稳步增加，截至 7 月底已超过 200 万粉丝数量。从观众停留时长来看，东方甄选的主播以优质文化内容成功做到了优质的流量留存， 平均停留时长达到 174 秒，且整体仍具备上涨趋势。东方甄选的观众停留时长相较 于其他头部主播具备一定优势，比如交个朋友直播间平局观众停留时间为 85 秒。

从用户画像来看， 东方甄选的主要客户是育龄、有较高文化水平、高消费的女性群 体，具备优质能力。东方甄选的用户中 70.05%为女性，且 24-40 岁为主要群体（24- 30 岁占比 31.07%，31-40 岁占比 33.57%），大部分用户集中于东部沿海地区（广东 占比 20.91%、福建 9.40%、河北 9.05%、山东 6.55%）。从东方甄选 UV 趋势来看，在经历粉丝用户快速导入阶段后，公司用户的商业化价 值稳步提升，7 月的 UV 均值达到 0.82，维持在较高的行业水平。

3.4.供应链持续升级，有望打造抖音头部消费品牌

3.4.1.GMV数据表现亮眼，位列抖音账号前列

从公司总体带货趋势来看，公司 GMV 在 6 月爆火后仍保持良好趋势，7 月日均 GMV 维持在 2000 万左右水平，抖音带货排行榜也连续两个月位列第一名，凸显公司的销 售能力。

3.4.2.生活必需品成为主要品类，有望带动用户粘性提升

早期 东方甄选主要通过合作带货，赚取佣金的模式进行直播带货。主要带货的品类 有 食品饮料、图书文娱、医药健康、家居生活与玩具乐器，其中食品饮料主要销售包括西冷牛排、冻白虾、榴莲千层等单价较高的食品，图书文娱则为百科全书、唐 诗宋词、中国历史等儿童读物为主。

可以看到，随着 东方甄选供应链体系的不断丰富以及 SKU 数量的增加， 食品饮料类 占比进一步增加，由57.89%上升至76.31%，而图书文娱占比由22.49%下降至9.97%， 家居生活则由 2.32%增长至 10.00%，成为第二大销售品类，销售品类逐步向生活必 需品靠拢，有助于提升用户的消费转化率和复购率。

在初期选品方面， 东方甄选的商品也主要以品牌为主，质量更有保障。 食品饮料方 面有：西域美农、 网易严选、本该时鲜、 伊利、林谷鲜等；图书文娱方面有：当当、 otobooks、 中信出版、人民文学出版社等；医药保健方面有： 爱康国宾等。品牌方与 东方甄选的联合保障了商品质量，树立了东方甄选的品牌形象。

3.4.3.自营产品占比持续提升，爆款SKU强化品牌心智

随着 东方甄选品牌调性的建立与 GMV 迅速提升，东方甄选进一步发力自营品牌商 品。在助农为核心目标的引领下，东方甄选建立了以 食品饮料为主要品类的自营体 系。现东方甄选自营产品销售额由近 30 日的 14.62%上升至 7 月 29 日黑龙江行的 36.85%，东方甄选自营体系已初有成效，发展前景良好。

公司也基于核心用户需求成功打造了多款爆品 SKU。早在 5 月 1 日， 东方甄选就发 布了自有榴莲加工厂的相关视频，6 月 19 日介绍了大兴安岭野生蓝莓原浆的相关情 况，并在 7 月末的黑龙江行之中以稻田为背景讲解了自营五常稻米的相关情况。现 东方甄选自营产品包含鲜虾、枸杞、烤肠、牛排、稻米、榴莲及加工品等多类产品， 丰富程度高、产品质量好已经成为东方甄选自营产品的标志。从销售数据表现来看， 东方甄选烤肠平均月销接近 1200 万，五常稻香米也接近 1000 万销售水平。东方甄选近期也在积极拓展更具附加值的商品，包括如高 DHA 鲜鸡蛋、黄山太平 猴魁、黑松露芝麻饼等 SKU，相较于初级农产品而言利润率相对更高，有望进一步 提升产品盈利水平。

3.4.4.试水垂类矩阵账号，品类延展未来可期

早在 东方甄选创立初期就力主于打造矩阵式账号，东方甄选之图书注册于 2022 年 2 月注册，东方甄选美丽生活账号也于 2022 年 6 月注册，分别针对不同类型的商品 品类进行销售。其中东方甄选之图书专注于儿童读物、学习图书的销售，而东方甄 选美丽生活专注于家居生活、代金券的销售。

从垂类账号 GMV 表现来看， 东方甄选之图书与东方甄选直播间同期爆火，其 GMV 峰值突破 545 万，而 7 月东方甄选之图书日均 GMV 也接近百万，保持着良好成绩。 东方甄选美丽生活于 7 月 11 日开始直播，其 7 月日均 GMV 达到 119 万，新账号逐 步起量，有望贡献未来 GMV 新增量。

4.教育：大学&机构业务稳步发展，考研热助推业绩增长

4.1.市场：教育行业整体规范，考研市场持续扩张

行业政策严格规范学前教育和义务教育阶段培训。2021 年 7 月，“双减”政策落地， K12 教育严格受限，教培企业开始寻求转型。随着“资质限制”和“融资限制”的 双重限制，在线教育市场受到冲击，2021 年市场规模为 3220 亿元，同比下降 25.6%。

考研市场持续扩张，以考研业务为核心的公司教育业务板块有望健康增长。研究生 入学考试报名人数逐年提升，增速高于我国普通高校在校生人数增速。2022 年，研 究生报考人数达 457 万人，同比增长 21%，报录比下降至 24%（yoy -5.3pct），竞争 日趋激烈，培训需求或将提升。培训花费金额方面，据易观分析，59%的受访人群 表示在考研培训上花费 3001~10000 元。2021 年考研培训市场规模达 139 亿元，同 比增长 24%，预期 2022 年达 170 亿元。新东方在线作为头部培训机构，在丰富的 考研培训经验加持之下，有望保持该业务的健康增长。

4.2.保留大学教育与机构客户业务，有望实现可持续健康发展

2019~2021 财年，K-12 教育付费学生人次提升，而大学教育和学前教育付费学生人 次减少。由于业务的扩张，2016~2021 财年 K-12 教育付费学生人次从 6.0 万人高增 至 331.5 万人，CAGR 为 123.1%。2021 财年 K-12 付费学生人次占总付费人次的 85.2%。而又由于公司优化产品线的过渡影响，以及 COVID-19 导致应考海外考试 的学生需求持续低迷，2020 财年之后大学教育付费学生人次有所降低。

公司正式课程付费学生人次平均开支提升。公司将其课程分为正式课程和入门课程， 其中正式课程包括大学教育、K-12 教育、学前教育。2020 财年，大学备考产品结构 改善，公司专注于较高端及更密集的大学备考产品/服务业务，大学教育的付费学生 人次平均开支增长。学前教育的人均开支波动主要是由于产品线调整所致。K-12 教 育业务大幅扩张之下，人均开支有所降低。

公司大学教育业务的主要重点仍然是为研究生入学考试提供教育产品，同时公司在 成人学生培训方面打下了坚实的基础。公司大学教育业务将持续提供大学备考及海外备考课程，主要供正准备应考统一考试或寻求提高英语能力的大学学生及在职专 业人士。公司透过 创新技术系统、新的学习产品及服务、更多线上及线下途径的综 合销售渠道进一步加强投资，为可持续增长奠定稳固基础。公司计划通过提供针对 专升本学生的新课程以扩大产品范围，同时扩大提供的科目范围，例如工商管理硕 士（或 MBA）、公共管理硕士（或 MPA）和工程管理硕士（或 MEM）的辅导课程。 此外，公司仍将加强与母公司 新东方的线下学校的合作，升级自身客户获取渠道， 进一步扩大学生基础，提供更多的差异化服务及替代解决方案。

机构客户方面，公司将继续加强与各高校和机构的合作，积极探索职业教育发展， 为学校提供课程定制和人才培养的整体方案。其中为培养大国工匠而开发的“新时 代工匠精神产教融合”项目将开发智能制造、精细加工、机电一体化、计算机数控 （或 CNC）加工、精密机械装配及 CNC 编程等 30 多个专业的在线课程供中国职业 院校使用。此外，公司还推出了“东方树”素质教育综合平台。目前全国已有 20 多 所学校与公司沟通该平台的落地方案，并有部分学校已签约并完成该平台落地。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

详见报告原文。   

精选报告来源： 【未来智库】